洛阳职业装十大品牌排行榜(镇江职业装品牌)

（报告出品方/作者：方正证券，陈佳妮）

1 主品牌男装龙头，打造多品牌服饰生活零售集团

1.1 公司概况：多品牌服饰生活零售集团

海澜之家集团成立于 1997 年，是多品牌服饰生活零售集团，旗下拥有“国民品 牌”海澜之家、简潮时尚男装黑鲸、女装 OVV、婴童装英氏和男生女生、职业装 圣凯诺、运动品牌海德及生活家居品牌海澜优选。公司以服饰为原点打造一体化 的生活方式集合，2022 年在全新品牌价值主张引领下，发布百亿电商、业态革新、 研发高地三大战略，赋能未来高质量可持续发展。截止 2023Q1，公司拥有门店 8121 家，其中海澜之家系列 5957 家、其他品牌 2164 家。1Q23 公司实现营收、 归母净利润 56.8 亿元、8.0 亿元，同比增长 9.0%、11.1%。

1.2 发展历程：从“男人的衣柜”迈向“全家人的衣柜”

纵观公司发展历程，我们将其划分为三个阶段： 粗纺起家、精纺发家（1988-2001）：海澜集团创始人周建平先生 1988 年出资 30 万元承包了江阴市新桥第三毛纺厂进行粗纺生意，1991 年其抓住商机转型精纺业 务，公司更名为江阴市第三精毛纺厂。随着公司业务发展，公司将目标瞄向服装 市场，1997 年创立了职业装品牌圣凯诺，同年销售 5 万套西装、10 万件衬衫。 服装当家，借壳上市（2002-2014）：2002 年周建平先生创立海澜之家品牌，通过 “全国连锁经营、统一形象、超大规模的男装自选购买”的全新营销模式快速成 为国内商务休闲男装龙头品牌。此外，公司也积极投入智能仓储体系，2011 年建 设智能高位仓库，2014 年投入 RFID 技术，打造高效智能化供应链。公司于 2014 年 4 月借壳凯诺科技成功上市。根据《2014 胡润品牌榜》，彼时海澜之家品牌价 值位居国内服装家纺品牌榜第一名。

主品牌战略升级，多品牌矩阵构建（2015-至今）：公司拥抱智慧零售并积极推进 数字化转型，于 2017 年、2018 年分别和天猫、腾讯进行战略合作；2022 年与京 东到家和京东新百货大成深度合作，提供商品小时达的即时零售服务。2020 年周 建平先生之子周立宸先生接任公司董事长、总经理，同年 10 月公司签约周杰伦 为形象代言人，拥抱年轻消费群体。2022 年在海澜之家二十周年发布会上，主品 牌海澜之家推出全新 logo，并发布百亿电商、业态革新、研发高地三大战略，致 力于从被大众认识到成为人人认同喜爱的超级国民品牌。此外，公司在 2017 年 后相继推出黑鲸、OVV、海澜优选等品牌，收购男生女生、英氏品牌，代理运动品 牌海德，构建服装品牌矩阵，凭借公司管理能力赋能，满足不同客群需求，逐步 从“男人的衣柜”拓展为“全家人的衣柜”。

1.3 业务分析：业绩稳健增长，主品牌营收占比高

公司业绩稳定增长，但疫情对公司业绩产生一定冲击。疫情前公司收入保持稳健 增长，2014-2019 年公司营业收入和归母净利润 CAGR 分别为 12.2%、6.2%。2020 年以来受疫情影响，业绩出现波动，2022 年公司实现营收、归母净利润分别为 185.6、21.6 亿元，同比-8.1%、-13.5%，仍未恢复至疫情前水平。2023 年随着线 下客流恢复、消费复苏，公司 1Q23 收入、归母净利润分别同比增长 9.0%、11.1%。

从产品端看，各品类产品占比较为均衡。海澜之家作为“国民品牌”，产品品类丰 富，满足男士全套着装需求。从营收数据看，公司各品类产品较为均衡，2022 年 前五大品类裤子、T 恤、衬衫、羽绒服和西服占主营业务收入比重分别为 23.3%、 18.7%、11.5%、10.4%、9.2%，合计占比达 73.2%。且公司各品类均衡发展，复合 增速较为接近。

从品牌端看，海澜之家收入占比达 76.8%。2022 年海澜之家品牌、圣凯诺品牌和 其他品牌分别实现收入 137.5、22.5、19.0 亿元，占主营业务收入比重分别为 76.8%、12.6%、10.6%，海澜之家品牌为公司主要营收来源。其中，海澜之家和圣 凯诺品牌保持稳健增长，随着公司近年来服饰品牌矩阵的搭建，其他品牌保持更 快的收入增速，2015-2022 年其他品牌收入 CAGR 达 15.5%。

从渠道端看，线下渠道为主，线上渠道快速发展。2022 年公司线下和线上渠道分 别实现营业收入 150.5、28.6 亿元，占主营业务收入比重分别为 84.0%、16.0%。 近年公司线上渠道保持快速增长态势，2015-2022 年线上渠道收入 CAGR 达 25.4%。 2022 年海澜之家品牌“百亿电商”战略，将围绕“数智化电商”构想，加速布局 线上全渠道发展，线上渠道未来有望保持快速增长。

从经营模式看，业务以加盟为主。2022 年加盟渠道、直营渠道分别实现营收 126.2 亿元、30.4 亿元，占比（不包括圣凯诺品牌）分别为 80.6%、19.4%。近年来直营 渠道收入快速提升，2015-2022 年直营店营收 CAGR 达 43.9%，主因公司近年来加 速入驻地标性商业综合体，其多以直营门店铺设为主。

从地区看，华东地区收入占比达 41.8%。公司业务按地区划分可分为华东、中南、 西南、华北、西北、东北及海外地区，其中华东地区为公司最大销售区域。2022 年华东地区实现收入 74.8 亿元，占比达 41.8%；海外地区保持快速增长态势， 2022 年海外实现收入 2.2 亿元，同比增长 154.1%。

1.4 经营模式：“平台+品牌”连锁经营模式，赋能多品牌矩阵

公司采用轻资产“平台+品牌”的连锁经营模式。除了圣凯诺品牌采用传统的自 主生产经营模式外，公司其余品牌均采用连锁经营模式。公司层面为各品牌统一 提供仓储、数据信息化系统、品牌宣传、财务结算等综合管理服务，打造品牌运 营共享平台。各零售品牌相对独立运作，根据各自定位与策略分别实施商品规划 设计、采购销售、门店拓展及品牌营销等品牌经营。

其中，海澜之家品牌通过绑定供应商与加盟商，凭借独特的经营模式快速增长， 门店规模迅速扩张。上下游利益链的绑定使得公司在景气时共同获益，下行时共 担风险，公司较强的议价能力实现保持国民品牌性价比的优势。 采购方面，公司可退货模式下不承担存货滞销风险。海澜之家品牌采购模式为“可 退货为主，不可退货为辅”。可退货模式下，公司与供应商签订附滞销商品可退货 条款的采购合同，产品实现销售后，逐月与供应商进行货款结算，适销季结束后 仍未实现销售的产品，可剪标后退还给供应商，由其承担滞销风险。

加盟方面，公司采取类直营管理模式。公司线下销售采用直营、加盟和联营模式， 线上主要通过直营模式。其中，加盟模式中区别于传统男装，公司所有加盟商均 直接与公司签订协议，对加盟店采取类直营的管理方式：即加盟商拥有加盟店的 所有权，将门店的内部管理委托公司负责，不承担存货滞销风险；公司不收取加 盟费，拥有商品的所有权，与加盟商之间的销售结算采用委托代销模式。商品实 现最终销售后，公司与加盟店根据协议约定结算确认公司的营业收入。

1.5 股权结构：结构稳定集中，周氏家族为实控人

公司股权结构集中稳定，周氏家族为实控人。截止 2022 年 12 月 31 日，周建平 （公司创始人）、周立宸（周建平之子）、周晏齐（周建平之女）通过直接和间接 合计持股比例达 66.85%，为公司第一大股东。

1.6 管理团队：核心管理层稳定，专注耕耘本行业

公司管理团队稳定，具备丰富行业经验。公司创始人周建平深耕纺织服饰行业三 十余年；2020 年由周立宸（周建平之子）接任公司董事长职位，其早在 2012 年 便参与公司管理，先后接手公司广告、信息、商品中心、电子商务板块等业务， 2017 年担任集团总裁，积累了丰富的公司管理经验。公司管理层深耕服饰行业， 具备丰富行业经验。

2 男装行业静水流深，规模稳步增长

2.1 行业概况：规模平稳增长，集中度稳健提升

疫情前中国男装行业规模保持稳健增长。根据欧睿数据，2008-2019 年中国男装 行业市场规模 CAGR 约 7.2%,保持稳健增长。因 2020-2022 疫情对服装零售行业 产生冲击，2022 年中国男装行业市场规模为 5323 亿元，仍未恢复至疫情以前水 平，预计 2022-2027E 年将保持 4.3%的复合增速。而按功能性划分细分赛道看， 根据灼识咨询数据，2014-2018 年商务男装、时尚男装、快时尚男装市场规模 CAGR 分别为 9.8%、16.5%、17.6%，其中时尚与快时尚品类保持更快增速，但商务男装 比重更大。

男装行业集中度稳健提升，其中商务男装品牌市占率较为稳定。根据欧睿数据， 2022 年男装行业 CR5、CR10 分别为 12.7%、20.5%，行业竞争格局较为分散，但 疫情前行业集中度呈稳步上升趋势。其中，商务男装品牌市场份额近年来保持稳 定态势，2022 年海澜之家、罗蒙、雅戈尔市场份额位列商务男装前三，在男装板 块中占比分别为 4.6%、1.1%、1.1%，其中海澜之家品牌连续多年位列男装板块市 场份额第一。

2.2 行业趋势：中青年一代成为消费主力，休闲、舒适要素偏好提升

年轻一代与中等收入群体为服装消费主力。根据艾媒咨询数据，2022 年中国服饰 行业消费者主要由中青年和“Z 时代”人群组成，两者合计占比 84.7%。消费者收 入主要集中在 5000-10000 元与 10001-15000 元中等收入水平区间，两部分占到 消费人群的 66.5%。

男装品牌推进品牌年轻化进程，产品兼具功能与休闲属性。近年来消费者更加偏 爱休闲、运动类服装，穿着时舒适度更高、自由度更好。根据艾媒咨询数据，2022 年休闲类、运动范服装更受消费者青睐。具体到男性消费者，以 T 恤、休闲裤、 卫衣、衬衫为前四大品类。国内各男装品牌顺应消费趋势，加强面料研发力度， 产品兼具功能性与休闲性。例如国内海澜之家品牌 2020 年主动调整优化品类结 构，缩减纯商务产品占比，持续扩充年轻化、休闲化、功能化产品阵营；报喜 品牌近年陆续推出轻正装、运动西服等。

本土品牌有望受益于国潮崛起。近年来随着我国经济实力持续增强、国际地位提 升，国民对于中国文化自信感增强，叠加本土品牌产品力、渠道营销等多维度逐 步提升，消费者对于国货的关注度和认可度逐步提升，品牌格局正逐步向本土品 牌倾斜。百度搜索大数据显示，2016-2021 年中国品牌搜索热度占品牌总热度比 例从 45%提升至 75%，达境外品牌三倍，其中国产服饰品类搜索热度提升 56%，增 速居全品类第二。

中长期来看，随着中国人均收入水平提升，人均衣着消费支出有望平稳增长。我 国人均衣着消费支出疫情前保持稳健增长，其中农村人均衣着消费支出增速显著 高于城镇。根据埃森哲 2021 中国消费者调研结果显示，三线以下城市消费者在 购物、休闲娱乐方面提高支出的意愿更高。我们认为未来中国低线城市服装消费 市场仍具较大潜力。

3 海澜之家主品牌：二十余载造就国民男装龙头品牌

3.1 品牌：从国民品牌走向超级国民品牌

从国民品牌走向超级国民品牌。海澜之家是国际化一站式男装零售品牌，致力于 为 20-45 岁男性消费者提供全场景需求的高价值力服装产品。2019 年公司实施 “聚焦主品牌”战略优化，实现从“男人的衣柜”到“中国男装，全球价值”的 内核升级；2022 年公司进一步升级品牌理念，以“创造有生命力的服饰，服务每 个人的光采”为品牌战略，致力于成为大众追随认同的超级国民品牌。作为国民 品牌，截止 2023 年 4 月，海澜之家全渠道粉丝与会员数突破 1 亿，其中电商线 上粉丝数已超 6000 万。我们统计了国内同业龙头公司，公司线上渠道粉丝数同 样居于上游水平。

推出全新品牌 Logo，彰显全新品牌价值主张。2022 年海澜之家品牌 20 周年发布 会上，公司推出全新品牌 Logo，也是海澜之家第五次的 Logo 变革。新 Logo 突破 原有的方正尺规，萃取中国古代“天圆地方”的哲学思想，于 4 个圆中生出，分 别代表海澜之家的四个品牌理念：创新、真诚、多样性、责任感，在汇聚的空间 中融合新生，以此彰显全新的品牌价值主张。

绑定中国文化，加深国民品牌形象。品牌近年来持续在服装中融入具备国民精神 影响力的文化元素和 IP，陆续推出大闹天宫、三国演义、李小龙等中国经典 IP 系列产品，彰显大国品牌文化自信，也希望消费者能从海澜之家服装上找到中国 文化共鸣和自我表达。品牌通过与中国文化绑定，加深国民品牌形象。

签约优质明星偶像，合作体坛运动员，提升品牌关注度。海澜之家近年来签约国 内多位优质明星偶像为品牌代言人，如林更新、周杰伦、许魏洲、张颂文等；并携手武磊、武大靖、 濛等 体育运动员，以更好的触达年轻消费群体，为品牌带 来持续关注度与新鲜感。

多元流量投放渠道，注重内容营销，加强品牌渗透率。品牌近年先后赞助电影《中 国机长》、《长津湖》，合作综艺《最强大脑》等提高品牌声量；以节日推广为契机， 联合传统及新兴媒体端输出优质品牌内容，如 2022 年品牌在父亲节期间以“一 起发光吧，爸爸”为主题引发大众情感共鸣；同时品牌加强与央视、人民网、新 华网等主流媒体合作，为央视讲述国民品牌故事，以立体国民品牌形象，深化品 牌立意。

3.2 产品：持续加码研发，产品兼具高品质与性价比

品牌兼顾高品质、高性价比。海澜之家品牌倡导“高品位、中价位”的营销理念， 在打造高品质服装的同时保证价格亲民。我们梳理了品牌天猫旗舰店官网的产品 及价格，其产品类别全面，价格亲民适中，如单西价格带位于 179-558 元，套西 位于 329-830 元区间，产品具备高品位、高性价比、中价位等优势。

公司持续加码研发、技术突围。公司近年来积极加码研发，成立“海澜之家云服 实验室”，致力于打造突破性、引领性、实用性的中国服装研发高地，从面料研发、 服装设计、智能制造等方面赋能产品，其中功能性产品投入提升至一半以上。公 司近年来研发投入快速上升，2022 年公司研发费用达 1.9 亿元，同比增长 55.9%， 研发费用率占比达 1.0%；2022 年末公司研发人员数量 963 人，研发人员占比达 4.0%。

顺应年轻化、多元化消费趋势，打造潮流功能兼具的产品。2022 年品牌重新梳理 并优化产品结构，使其在年龄、功能、场景和品类等层面跨越更广维度。品牌也 抓住不断上升的健康舒适需求，探索新型面料、推动服饰性能和穿着体感的不断 升级。公司推出三防科技、免烫科技、无痕科技等多项功能性面料，在此基础上 发布如“六维弹力裤”、“三防黑白小 T”、“冰爽棉”、“极光鹅绒”等高科技、多 功能品质单品，不断提升消费者好感度与满意度。另外，公司也推出桑蚕丝纤维 系列、甄选羊绒系列等高端材质系列，通过亲肤、吸湿、透气等属性，提升产品 穿着的舒适度，提升产品美誉度，拓宽消费客群。

专研男装版型，凸显国民更好体态。品牌深耕男装领域二十年，持续评估、优化 尺码的更迭和精准配货，满足不同地域的多元化身材体型，品牌男装尺码多达 12 种。另外，品牌以超 8000 万的加密体型为大数据，开发多种服装设计、裁剪专 利，以更好凸显顾客体态。

3.3 渠道：持续优化渠道布局，加速线上线下渠道互通

3.3.1 线下渠道：门店稳步扩张，直营占比提升

公司线下门店数目稳健增长。2014-2019 年公司线下渠道扩张速度较快，CAGR 达 10.8%。2020 受疫情影响公司门店数量略有回落，但在后续疫情中随着部分线下优质渠道空缺，公司逆势扩张。截止 2023Q1，海澜之家系列拥有线下门店 5957 家，其中直营店 1080 家，加盟店及其他 4877 家，线下已覆盖国内 80%以上的县、 市。品牌直营店近年来保持快速增长态势，主因公司近年来持续以购物中心店为 拓展中心，而购物中心门店中以直营模式开设居多。2022 年末公司提出新千店计 划，将以“精布局、高品质、强体验”为指引，加速进军地标性商业综合体，未 来直营门店、购物中心店数量仍有望保持快速增长态势。

持续推进终端门店形象升级。品牌进驻购物中心时，为配合开发商要求、符合购 物中心调性、强化线下购物体验，对其购物中心门店设计和形象进行全新升级， 通常以银灰色底白字的形象，刷新蓝底黄字的传统视觉印象，风格简约现代，拉 高品牌形象。

海外市场不断完善拓展蓝图。2017 年公司率先在马来西亚开出 6 家门店，为品牌 国际化奠定基础；之后海澜之家品牌陆续在东南亚国家增设市场，逐步实现品牌 国际化布局。目前公司已在马拉西亚、越南、泰国等地深耕布局。2022 年公司海 外地区实现主营业务收入 2.2 亿元，同比增长 154.1%。公司未来将继续深耕海外 成熟市场，加强新兴市场开拓。

3.3.2 线上渠道：全渠道全平台布局，线上业务保持较快增长

注重多元线上平台布局，积极顺应新零售趋势。公司较早布局线上业务，2014 年 专门成立江阴海澜之家电子商务有限公司，实现天猫、京东等网络平台的多渠道 布局。2017 年公司和天猫达成战略合作，双方将在全渠道新零售、品牌战略、大 数据商品企划等方面进行深度结合相互赋能。2022 年品牌二十周年发布会中，公 司提出“百亿电商”目标，将围绕“数智化电商”构想，加速布局线上全渠道发 展，线上渠道未来有望保持快速增长。

线上业务保持较快增长，线上占比稳步提升。公司近年来线上业务保持快速增长 态势，2022 年公司实现线上收入 28.6 亿元，2015-2022 年收入 CAGR 达 25.4%， 线上渠道占主营比重已达 16.0%。公司未来将坚持线上业务全渠道全平台布局， 巩固传统电商基本盘，持续加码社交电商平台的投入，打造抖音、快手等新业务 平台增长点；同时加强数字化营销，以短视频、直播间、公众号等新兴传媒媒介 为载体，聚焦消费者关注点，以优质内容提升品牌曝光量，挖掘品牌增量，2022 年公司抖音短视频播放量达 6 亿次。

4 多元品牌布局，致力于打造“全家人的衣柜”

从“男人的衣柜”拓展为“全家人的衣柜”。公司在 2017 年后相继推出潮流男装 品牌黑鲸、女装品牌 OVV、生活类家居品牌海澜优选，收购婴童装品牌男生女生、 英氏品牌，代理运动品牌海德，构建服装品牌矩阵，凭借公司管理能力赋能，满 足不同客群需求，逐步从“男人的衣柜”拓展为“全家人的衣柜”。2022 年圣凯 诺品牌和其他品牌分别实现收入 22.5、19.0 亿元，占主营业务比重分别为 12.6%、 10.6%。

4.1 职业装：专注本业，未来有望保持稳健增长

圣凯诺创立于上世纪 90 年代，专注团体职业服装定制二十余年，具备面料服装 一体化产业链优势，目前年产能约 400 万套西服，1000 万件衬衫，荣获中国服装 协会评选的“中国职业装十大领军企业”称号。2022 年圣凯诺收入为 22.5 亿元， 2015-2022 年收入 CAGR 为 2.9%，同时品牌毛利率水平稳定在 50%左右水平，整体 业务保持平稳发展。公司将持续推进洛阳工厂项目，预计 2023 年年内开工投产， 以扩充公司夹 、衬衫等品类产能，提升市场占有率。

4.2 女装：中高端赛道切入，布局一二线市场

OVV 成立于 2017 年，致力于以“不费力的高级感”为专业的独立女性打造摩登衣 橱。女装行业竞争激烈，仍处在消费升级和行业集中度提升阶段，职业女性增加 以及新生代女性对服装需求多样化推动行业连续较快增长，在产品创新、服务、 价格等方面更具优势的中高端女装，有望受益于消费升级获得更高增速。公司于 2017 年创立 OVV 品牌切入中高端女装赛道，其产品注重面料性能并不断丰富类 别，主要分为 NEW CLASSIC、SMART CASUAL、VACATION & EVENT 三大系列，2022 年新增珠宝首饰类产品。品牌渠道上集中拓展一二线城市中高端商场，已完成一 线城市门店布局，未来将继续拓展二三线城市中高端商场。

4.3 童装：双轮驱动差异化布局，后续有望实现扭亏为盈

童装行业蓝海行业，未来有望保持较快增速。中国童装行业市场保持较快增速， 根据欧睿数据，2008-2019 年市场规模 CAGR 为 11.5%，但 2020-2022 年受疫情影 响市场规模有所波动。2022 年童装行业市场规模为 2373.6 亿元，同比下降 5.7%， 仍未恢复至疫情前水平。未来随着人均消费支出上升、三胎政策的放开等因素， 童装市场仍有望保持较快增速。 童装行业竞争格局分散。头部品牌 Balabala 维持行业领先地位，2022 年市场份 额约 6.8%；CR5、CR10 约 13.3%、16.8%，行业集中度分散，但近年来持续向头部 品牌集中。

海澜之家通过控股英氏和男生女生分别卡位高端婴童和大众童装市场，其中英氏 定位高端婴幼童产品，发力一二线城市；男生女生覆盖 6 个月至 16 岁年龄段儿 童服饰，主打低线城市下沉市场。男生女生通过不断升级迭代产品、扩大营销声 量，加强布局标杆商场，营收稳步提升，2022 年品牌营收、净利润分别为 6.2 亿 元、-1.4 亿元；英氏婴童品牌强化“高端婴童生活方式品牌”定位，升级品牌形 象，入驻国内多个核心商圈广场，2022 年品牌营收、净利润分别为 6.9 亿元、- 0.5 亿元。我们认为随着 2023 年国内消费复苏，在公司坚持稳中有进的拓展策略 及高效运营管理能力支撑下，男生女生品牌有望实现减亏，英氏儿童有望实现盈 亏平衡。

4.4 家居：优选优价，打造家居生活全品类矩阵

海澜优选为生活方式类家居品牌。品牌商品涵盖服装、床品、食品、彩妆用品等 十大体系，目前逐步探索出高效的“服装自营+杂货联营”模式。服饰品类通过天 然纤维及功能性面料的运用，增强服饰穿着舒适度；杂货品类则紧抓市场风口， 不断研究开发新品；融合总仓配货和供应商直发的发货模式，提高杂货产品的上 新效率，全年开发入库销售超 5000 个 SKU。目前门店布局以一二线城市为主，同 时辐射周边三四线城市，形成以江、浙、沪地带主力销售城市，以城市级社区型 及商业中心的购物综合体为主要销售区域。

5 财务分析

毛利率整体保持平稳态势。公司毛利率近年保持稳健态势，其中 2020-2021 年疫 情期间毛利率略受冲击，但 2022 年毛利率已恢复至疫情前水平达 42.9%。分品牌 看，2022 年海澜之家品牌、圣凯诺品牌和其他品牌毛利率分别为 42.2%和 48.6%、 52.2%，其中海澜之家主品牌和圣凯诺品牌毛利率保持稳健，其他品牌毛利率呈 快速上升态势。分渠道看，公司线下渠道毛利率保持稳健，线上渠道毛利率近年 来略有降低，我们认为这与公司 对线上客群更偏年轻化，推出线上专供款有关。 2022 年公司线下和线上毛利率分别为 39.9%和 44.9%。分门店类型看，直营店和 加盟店毛利率保持稳健，2022 年直营店、加盟店和其他毛利率分别为 63.2%、 38.7%。

公司近年销售费用率持续上升，但整体费用率较同业更低。近年来公司销售费用 率持续上升，主因公司近年来直营门店占比增加所致。2022 年公司销售费用率、 管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 18.5%、6.0%、1.1%、-0.1%。但公 司整体费用率仍居于同业低位水平。

疫后净利润有所波动，但净利率居于同业上游。疫情期间受消费环境、客流等因 素影响，公司净利润有所波动，2022 年公司实现归母净利润 21.6 亿元，同比13.5%，仍未恢复至疫情前水平。但对标同业公司，公司净利率水平仍处于行业上 游。

可退货模式下，公司库存风险整体可控。公司近年存货有所增加，2022 年服装连 锁品牌存货金额为 86.6 亿元，但其中可退货商品占比达 71.7%。可退货模式下， 公司适销季结束后仍未实现销售的产品可剪标后退还给供应商，品牌不承担滞销 风险，故而整体库存风险可控。2022 年不可退货商品中，1 年以内、1-2 年、2 年 以上库存占比分别为 50.5%、26.8%、22.6%，整体呈边际好转趋势。

6 盈利预测

公司作为多品牌服饰生活零售集团，海澜之家主品牌作为国民品牌，未来有望保 持行业领先地位；圣凯诺品牌专注职业装业务，有望保持稳健增长，其他品牌覆 盖潮流男装、女装、童装等多个赛道。整体品牌矩阵呈现成熟、成长、培育阶梯 式发展，公司业绩有望保持稳健增长。我们对公司的关键盈利假设如下：

收入端： 海澜之家主品牌：近年品牌加大购物中心直营门店铺设力度，我们预计 2023-2025 年直营门店数将达 1174、1374、1574 家，预计加盟门店数将达 4938、4988、5068 家。预计 2023-2025 年海澜之家主品牌将实现收入 164.3、183.9、202.9 亿元， 同比增长 19.4%、12.0%、10.3%。随着海澜之家主品牌直营业务占比提升，我们 预计品牌毛利率将稳步提升，预计 2023-2025 年主品牌毛利率为 42.5%、42.6%、 42.7%。 圣凯诺及其他品牌：圣凯诺品牌在巩固传统行业职业装定制外，积极开拓校服等 品类市场，此外洛阳服装生产基地为品牌提供产能扩容，我们预计圣凯诺品牌2023-2025 年收入增速达 10.0%、8.0%、6.5%。其他品牌公司坚持稳中有进的拓 展策略，我们预计 2023-2025 年收入增长将达 24.0%、22.0%、22.0%。

净利润： 我们预计公司各项费用将基本保持稳健，预计公司 2023-2025 年将实现归母净利 润 26.8、32.8、39.0 亿元，同比增长 24.2%、22.7%、18.7%，对应归母净利率为 12.2%、13.3%、14.3%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」